Muss Deutschland mehr Schulden machen?

Die Wirtschaft gewinnt in den Euro-Ländern nur sehr langsam an Fahrt. Noch immer liegt das Bruttoinlandsprodukt unter dem Vergleichswert vor sechs Jahren. Neue Krisen bremsen zusätzlich. Aus diesem Grund plädiert EZB- Präsident Mario Draghi nun für eine Steigerung der öffentlichen Investitionen. Vor allem Deutschland hätte dabei den notwendigen finanzpolitischen Spielraum, sich stärker zu verschulden, um durch öffentliche Investitionen das Wachstum im Euroraum ankurbeln. Ob das funktioniert, ist fraglich.

Die faktische Übernahme einer Garantie für die Anleihen der Krisenländer durch die Europäische Zentralbank (EZB) hat dafür gesorgt, dass die Schuldenkrise im Euro-Raum an den Kapitalmärkten mittlerweile nicht mehr die Hauptrolle spielt. Dennoch prägen ihre Nachwirkungen immer noch entscheidend das wirtschaftliche Umfeld. Seit 2008 ist die konjunkturelle Erholung im Währungsraum nicht mehr richtig in Schwung gekommen.
Immerhin ist die Rezession im Euro-Raum seit rund einem Jahr überwunden, und die Wirtschaft der Euro-Länder weist  – wenn auch nur minimale – positive Wachstumsraten auf. Insgesamt betrachtet liegt das Bruttoinlandsprodukt immer noch um rund zwei Prozent niedriger als vor sechs Jahren. Die wirtschaftlichen Folgen sind also keineswegs ausgestanden. Und aktuell machen neue geopolitische Krisen die Hoffnung zunichte, dass sich bald mehr Aufwärtsdynamik einstellt.

Die sehr schleppende Erholung geht einher mit einer andauernden Unterauslastung der Produktionsmöglichkeiten. Das gilt zwar nicht für Deutschland, wo die Kapazitätsauslastung immerhin leicht über dem langjährigen Durchschnitt liegt, doch in den meisten anderen Ländern ist die Lücke umso größer. In Spanien und Portugal, aber auch in Frankreich und Italien liegen immer noch rund drei Prozent der Kapazitäten brach, in Griechenland sogar noch fast doppelt so viel.

Hinzu kommen ein Lohnanstieg, der sich in den Euro-Ländern derzeit unter zwei Prozent pro Jahr bewegt, sowie sinkende Energiepreise auf dem Weltmarkt. Unter diesen Umständen kann kaum Preisdruck aufkommen. Denn die Unternehmen müssen beim Preis tendenziell Zugeständnisse machen, um in einem schwachen Markt ihren Absatz nicht zu gefährden. Diese Faktoren erklären, warum die Inflationsrate aktuell gerade einmal 0,4 Prozent beträgt. Noch tiefer lag sie lediglich 2009 einmal  – zum Höhepunkt der Krise. Damit ist sie weit entfernt vom Ziel der EZB, das für die Preissteigerungsrate bei „unter, aber nahe 2 Prozent“ liegt.

In den besonders gebeutelten Ökonomien Südeuropas sinken die Verbraucherpreise sogar seit einigen Monaten. Das sollte aber nicht als Einstieg in eine gefährliche Deflationsspirale verstanden werden, sondern als vorübergehend notwendige Korrektur, die – in Verbindung mit Strukturreformen – zur Wiederherstellung der  Wettbewerbsfähigkeit dieser Länder unabdingbar ist. Denn nur wenn die Kosten sinken und der Preisauftrieb unter dem wichtiger Konkurrenten liegt, kann Konkurrenzfähigkeit wiedergewonnen werden.

Die nun deutlich gesunkene Inflationsrate im Euroraum sollte bei der Europäischen Zentralbank eigentlich keine großen Bedenken hervorrufen, da sie nur mittelfristig eine Inflationsrate von 2 Prozent anstrebt. Jedoch sind in den letzten Monaten in Folge der schleppenden wirtschaftlichen Dynamik und der zunehmende Verunsicherung der Investoren durch die geopolitischen Krisen, insbesondere in der Ukraine, die mittelfristigen Inflationserwartungen merklich gefallen. Damit wächst die Gefahr, dass sich auch mittelfristig die Inflation auf einem sehr niedrigen Niveau bewegen wird. Dies würde sicherlich nicht im Sinne des Mandates der EZB sein.

Die Kombination von Nachfrageschwäche und Angebotsrestriktionen auf den Kreditmärkten der Krisenländer stellt die Geldpolitik bereits jetzt vor erhebliche Probleme. Die aktuellen Maßnahmen der EZB zielen darauf ab, an beiden Fronten für Erleichterung zu sorgen. Sie will die Banken bei der Kreditvergabe unterstützen, indem sie neue, zweckgebundene Tenderfinanzierungen auflegt und den Banken auf dem ABS-Markt paketierte Kreditrisiken abnimmt. Wenn so mehr Investitionsmittel zur Verfügung gestellt werden, wird das auch der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage zugute kommen. Schnell wirken werden diese Maßnahmen aber nicht, auch wenn die Strukturreformen in den meisten der „Programmländer“ durchaus vorankommen.

Was könnte die EZB tun, wenn trotz der bereits beschlossenen Maßnahmen die wirtschaftliche Dynamik im Euroraum nicht an Fahrt aufnimmt und die Inflation unerwünscht niedrig bleibt? Es bleibt nicht mehr viel. Als letztes Mittel wird die EZB beginnen, Anleihen aller Euroländer aufzukaufen und damit das Niveau der Renditen im Euroraum weiter zu senken. Bereits liegen die Renditen der zehnjährigen Bundesanleihen unter 1% und werden bei einem solchen Programm noch weiter sinken. Mit dieser Maßnahme sollen Investitionen gefördert werden – dies kann aber nur funktionieren, wenn die Banken auch Kredite vergeben wollen und können.

Einen weiteren Gedanken hat EZB-Präsident Mario Draghi jüngst auf dem Notenbanktreffen in Jackson Hole erläutert. Danach scheint er auf die Steigerung der öffentlichen Investitionen der Euro-Länder zu hoffen, insbesondere in den Ländern, die die finanzpolitischen Spielräume hierfür haben. Dies wäre aktuell insbesondere Deutschland. Die deutsche Bundesregierung muss 2015  wegen der guten konjunkturellen Situation und der hohen Steuereinnahmen keine neue Schulden mehr aufnehmen. Die finanzpolitischen Spielräume wären also vorhanden. Jedoch kann es wohl kaum Sinn der Europäischen Währungsunion sein, dass sich Länder mit dem entsprechenden Spielraum stärker verschulden, um durch öffentliche Investitionen das Wirtschaftswachstum im gesamten Euroraum anzukurbeln. Dies widerspräche wohl allen finanzpolitischen Prinzipien im Währungsraum und würde ab 2016 auch der deutschen Verfassung widersprechen, da ab diesem Jahr die Schuldenbremse greifen würde.

Man kann hoffen, dass dies nur ein Gedankenspiel von Draghi war und nicht in die reale Politikempfehlung der EZB Eingang findet. Die jüngsten Erfolge der wirtschaftlichen Reformen in Ländern wie Spanien und Portugal zeigen eigentlich deutlich, dass wirtschaftliche Strukturreformen Erfolg haben und eine geringere Staatsquote von Vorteil ist. Wie schon bereits häufig an dieser Stelle bemerkt, sollte die EZB etwas mehr Geduld haben und nicht auf die allgegenwärtigen Forderungen von Frankreich und Italien nach einem europaweiten Investitionsprogramm reagieren.

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