Gnadenfrist für Frankreich und Italien

Die Europäische Zentralbank (EZB) versucht alles, um eine Deflation in den Ländern Südeuropas zu verhindern. Dabei geht sie bis an die Grenzen ihres Mandates und möglicherweise auch darüber hinaus. Mit den jüngst beschlossenen Maßnahmen hat sie ihre Handlungsmöglichkeiten jedoch weitgehend ausgeschöpft. Sie hat für Länder wie Frankreich und Italien eine letzte Gnadenfrist geschaffen. Entweder diese nutzen nun die Zeit für dringend notwendige Reformen im Arbeitsmarkt und bei den sozialen Sicherungssystemen oder die strukturelle Integrität des Euroraumes wird zunehmend geschwächt.

In den letzten Wochen scheinen sich die Ereignisse im Euroraum zu überschlagen. Das Wirtschaftswachstum lag im zweiten Quartal merklich unter den Erwartungen. Die Inflationsraten sind in den vergangenen Monaten entgegen den Erwartungen weiter gefallen und liegen nun bedrohlich nahe an der Grenze zur Deflation. Die Europäische Zentralbank (EZB) hatte bereits im Juni reagiert und die Zinsen für den Einlagesatz auf unter null Prozent gesenkt.

Um die Banken liquiditätsseitig weiter zu entlasten, hatte sie weitere Tendergeschäfte angekündigt, die in diesem Monat starten und bis Mitte 2016 aufgelegt werden sollen. Am 4. September hat sie ihren Plan konkretisiert, ab Oktober kreditgesicherte Wertpapiere aufzukaufen, was in letzter Konsequenz der Einstieg in eine quantitative Lockerung der Geldpolitik, das sogenannte „Quantitative Easing“ ist. Zusätzlich will sie auch gedeckte Anleihen (Covered Bonds) kaufen und hat die Leitzinsen nochmals gesenkt. Ob das ausreicht, lässt die EZB offen. Sie behält sich weitere außerordentliche Maßnahmen vor, wenn die Situation dies erfordern sollte.

Dieser Aktionismus der EZB ist eigentlich ein klares Indiz dafür, dass die Lage im Euroraum sehr ernst sein muss. Und in der Tat – die wirtschaftliche und vor allem die politische Situation im Euroraum hat sich in den letzten Quartalen nicht zum Besseren gewendet. Zwar zahlt sich in den ehemaligen Problemländern im südlichen Euroraum und in Irland der zum Teil harte Reformkurs inzwischen aus. Einige dieser Länder befinden sich auf einem deutlich sichtbaren Kurs der Erholung.

Die zwei großen Partner Deutschlands im Euroraum, Frankreich und Italien, haben sich strukturell aber nicht weiterentwickelt, und der eigentlich notwendige Reformprozess ist hier bereits in den Anfängen stecken geblieben. Entsprechend verwundert es nicht, dass die Wachstumsdynamik in diesen beiden Ländern sehr schwach geblieben ist und sich der Ausblick zuletzt auch merklich eingetrübt hat, auch wegen fehlender Wachstumsimpulse aus Deutschland. Zudem scheint es innenpolitisch zurzeit sehr schwer zu sein, strukturelle Reformen umzusetzen. In Italien hat sich der italienische Premierminister Renzi bei seinen Bestrebungen um eine Wahlrechtsreform im innenpolitischen Wirrwarr der Machtverhältnisse in den beiden Parlamentskammern verheddert. In Frankreich kommen die Reformen nur in homöopathischen Dosen, mit der Folge, dass die Arbeitslosigkeit hartnäckig hoch bleibt und die Unzufriedenheit über den politischen Kurs zunimmt. Dies ist nicht nur der Fall in Frankreich, Ähnliches ist auch in Italien zu beobachten.

Was nun folgt, ist das übliche Reaktionsmuster. Fast reflexartig fordern Frankreich und Italien ein europäisches Investitionsprogramm, eine Lockerung der Maastricht Regeln und mehr Engagement von Deutschland, da hier die finanzpolitischen Spielräume vorhanden seien. Deutschland auf der anderen Seite verweist auf die notwendigen Reformen für den Arbeitsmarkt und die sozialen Sicherungssysteme. Nicht zuletzt Deutschland, aber auch Länder wie Irland, Spanien, Portugal und selbst Griechenland sind sehr gute Beispiele, dass sich Reformen in diesen Feldern längerfristig auszahlen, auch wenn sie zunächst sehr schmerzhaft sein können und politisch nicht ohne Gefahren sind.

Neu hingegen ist das beherzte, immer hektischer erscheinende Eingreifen der EZB. Die EZB versucht im Rahmen ihres Mandates (und darüber hinaus?) alles, wirtschaftliche Impulse zu setzen und eine Deflation zu vermeiden. Zwar ist die Deflation im südlichen Währungsraum kaum zu verhindern, da De-Leveraging und strukturelle Reformen hierfür zum großen Teil mit verantwortlich sind. Die EZB befürchtet allerdings, dass sich diese in den großen Euro-Ländern schnell festsetzen könnte und dann nur noch schwer zu bekämpfen wäre. Die vielen Maßnahmen der EZB könnten aber auch ganz anders motiviert sein.

Zum einen stünde im Extremfall für Länder wie Frankreich und Italien eine institutionelle Rettung durch den europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) und Ähnliches eigentlich nicht zur Verfügung, da ihre Wirtschaftsleistung und ihr entsprechender Anleihemarkt schlicht zu groß sind. Beide Länder würden schon allein die Möglichkeiten des ESM bei weitem überschreiten. Zum anderen schränkt die zunehmende Popularität euroskeptischer und eurofeindlicher Parteien die Handlungsmöglichkeiten der Regierungen ein. So gewinnt selbst in Deutschland die euroskeptische AfD an Zustimmung, wenn auch aus anderen Gründen. Strukturelle Reformen führen normalerweise anfangs zu einem Anstieg der Arbeitslosigkeit, bevor sich die Lage dann wieder merklich bessert. In dieser kritischen Phase könnten die Regierungen weiter an Zuspruch verlieren und die reformfeindlichen Parteien in den Umfragen zulegen. In der jetzigen Lage könnte dies in einigen Ländern sogar zu einem Kippen der politischen Stimmung führen.

Dies ist sicherlich eine Situation, die es zu vermeiden gilt, da damit die Stabilität des Euroraumes insgesamt gefährdet sein könnte. Diese starke Einschränkung der politischen Handlungsmöglichkeiten führt zu dem vehementen Eingreifen der EZB, um letztendlich den Ländern durch die geldpolitische Entlastung mehr Zeit und Raum für die notwendigen Reformen zu geben. In diesen Kontext wäre es auch nicht völlig überraschend, wenn sich die deutsche Bundesregierung konzilianter als in der Vergangenheit zeigen würde. Doch all das „kauft“ wiederum nur mehr Zeit und mindert nicht die Notwendigkeit von Reformen. Diese müssen die betreffenden Länder selbst in Angriff nehmen, abnehmen kann man sie ihnen nicht.

Was, wenn diese Reformen nicht implementiert werden? Die Handlungsmöglichkeiten der EZB sind nach den angekündigten Maßnahmen nahezu ausgeschöpft und institutionelle Hilfe kann nur in sehr begrenztem Rahmen erfolgen. Deutschland kann ökonomisch die fehlenden Reformen in Frankreich und Italien nicht ausgleichen und eine Angleichung an die strukturellen Verhältnisse in diesen beiden Ländern ist weder im Interesse Deutschlands noch Europas als Ganzem. Wenn also Frankreich und Italien die notwendigen Reformen in den kommenden Quartalen nicht ernsthafter als bisher angehen, dürften die strukturellen und ökonomischen Unwuchten innerhalb des Euroraumes weiter zunehmen. Auch für die EZB dürfte es dann schwer werden, den Euroraum in der jetzigen Form zu erhalten, denn auch die derzeit sichtbaren politischen Prozesse einer Disintegration dürften sich dann weiter beschleunigen.

An den Finanzmärkten scheinen diese Überlegungen bisher keine Rolle zu spielen. Die Renditen der Euroländer erreichten in den letzten Wochen Allzeittiefs, und die Renditeaufschläge dieser Länder zu Deutschland sind weiter zusammengelaufen. Die Reaktion der europäischen Rentenmärkte ist dabei jedoch stark von der Rhetorik und den Ankündigungen der EZB geprägt. Dies dürfte auch noch einige Zeit anhalten. Der Finanzmarkt als Krisenbarometer könnte daher dieses Mal sehr spät anschlagen, dürfte aber dann umso vehementer reagieren.

Es gilt also, die gekaufte Zeit dieses Mal besser als in der Vergangenheit zu nutzen, um die richtigen Weichenstellungen in den Ländern einzuleiten. Auch sollte der notwendige Druck aufgebaut und dann auch gehalten werden, damit die entsprechenden Reformen eingeleitet und umgesetzt werden. Dabei kann und sollte auch Deutschland im möglichen Rahmen unterstützen. Denn die europäische Integration ist eigentlich ohne Alternative.

 

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