EWU-Schuldentragfähigkeit: Draghi kann es nicht alleine richten

Die Interventionspolitik der EZB und die Aussicht auf eine länger andauernde expansive Geldpolitik haben zu einem deutlichen Rückgang der EWU-Renditen geführt. Das gegenwärtige Renditeniveau spiegelt im Hinblick auf die Rekordstände bei den Gesamtverschuldungsquoten sowie niedriger Wachstumsraten die tatsächlichen wirtschaftlichen und fiskalischen Verhältnisse nicht adäquat wider.

Für die hochverschuldeten EWU-Staaten stellen die Rückgänge der Staatsanleiherenditen, die durch eine Ausweitung des Ankaufs von Wertpapieren (QE) noch größer ausfallen könnten, aber eine große finanzielle Entlastung dar. Darüber hinaus wird ein Risikofaktor bei der Entwicklung der Schuldenstandsquoten merklich reduziert.

Die meisten der EWU-Peripherieländer dürften auf Basis der gegenwärtigen Fiskalpolitik und des Potenzialwachstums einen stabilen oder sogar leicht rückläufigen Trend bei der Entwicklung der Schuldenstandsquoten auf Sicht der kommenden fünf Jahre aufweisen. Die besten Aussichten auf einen mittelfristigen Rückgang der Schuldenstandsquote hat Irland, während vor allem Griechenland und auch Spanien nur im Fall deutlich besserer Fundamentaldaten als gegenwärtig mit einer Besserung der Lage rechnen können. Obgleich sinkende Renditen zu einer fiskalischen Entlastung führen, können es sich nur wenige Länder erlauben, vom gegenwärtigen Sparkurs abzuweichen. Der positive Effekt rückläufiger Renditen könnte vor allem dann schnell überkompensiert werden, wenn negative Primärsaldoveränderungen nicht auf das BIP-Wachstum durchschlagen.

Risikobehaftet bleibt auch die Entwicklung des nominalen BIP-Wachstums, das nicht nur länderspezifischen Einflüssen unterliegt. Günstig wäre eine Zunahme der Teuerungsrate, die sich tendenziell positiv auf das BIP-Nominalwachstum auswirkt, sofern das Zinsniveau an den Märkten nicht gleichzeitig deutlich ansteigt. Hierbei wird es entscheidend sein, wie erfolgreich die EZB die aktuellen deflationären Risiken bekämpft. Damit könnten die EWU-Staaten gleich in mehrfacher Hinsicht von der Geldpolitik der EZB profitieren. Neben der Zinsersparnis würden in einem günstigen Fall sowohl eine höhere Teuerungsrate als auch eine Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit gegenüber dem Nicht-EWU-Raum dem nominalen BIP-Wachstum Auftrieb geben. Ein Rückfall in eine Rezession bei weiterhin niedrigem Preiswachstum könnte die Schuldentragfähigkeit vieler EWU-Staaten hingegen erneut stark belasten.

Eine aufgrund der QE-Maßnahmen steigende Teuerungsrate würde voraussichtlich nicht nur das BIP-Nominalwachstum befeuern, sondern auch das nominale Steueraufkommen vergrößern. Gelingt es den Staaten, ihr Ausgabenwachstum beispielsweise durch Preisrigiditäten bei Löhnen, Subventionen oder anderen Ausgaben unterhalb der Teuerungsrate zu verankern, hätte dies einen zusätzlichen positiven Effekt für den Primärsaldo. Überdies lassen sich reale Ausgabenkürzungen politisch leichter implementieren als nominale, die vor allem in einer länger anhaltenden Deflation unter Umständen notwendig wären.

Eine länger anhaltende Disinflation oder sogar Deflation muss vor allem vor dem Hintergrund der hohen Schuldenstandsquoten als ein wesentlicher Gefahrenpunkt für die langfristige Schuldentragfähigkeit beurteilt werden. Im Idealfall gehen, wie von der EZB mehrfach in der jüngsten Vergangenheit betont, moderates Preiswachstum innerhalb der Vorgaben der Zentralbanken und Strukturreformen zur Sicherung der langfristigen Schuldentragfähigkeit einher.

Die niedrigen Renditen infolge von QE könnten sich langfristig aber auch als süßes Gift erweisen, wenn die EWU-Staaten die zusätzlichen finanziellen Mittel nicht in die Schuldentilgung investieren und ihre zyklisch bereinigten Primärsalden nicht weiter reformieren. Andernfalls drohten bei später womöglich steigenden Renditeniveaus neue finanzielle Engpässe, die auch die Schuldentragfähigkeiten in Zweifel zögen.

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