Crash in China: Bemühungen der Regierung zum Scheitern verurteilt

Nach jahrzehntelangen zweistelligen Raten normalisierte sich das Wachstum der chinesischen Wirtschaft in den letzten Jahren im hohen bis mittleren einstelligen Bereich. Die Regierung stand daraufhin unter Druck, neue Wachstumsquellen zu erschließen und begann unter anderem, die Anlage in Aktien zu fördern, um auf diese Weise die reichlich vorhandenen Ersparnisse der Bevölkerung für produktive Zwecke zu nutzen. Nachdem 2013 der überhitzte Immobilienmarkt einbrach, verlagerte sich der Boom noch stärker hin zu den Aktienmärkten und führte final zu einer Übertreibung, die im Juni dieses Jahres in einer Marktkapitalisierung von 10 Bio. US-Dollar (zum Vergleich: USA 17 Bio. USD) kulminierte. Zwischenzeitlich platzte die Spekulationsblase, die Kurse drohen nun ins Bodenlose zu stürzen (siehe auch Blog-Beitrag vom 8. Juli).

Die chinesische Regierung versucht jetzt, mit Hilfe eines für westliche Verhältnisse unkonventionellen Maßnahmenkatalogs, den Crash noch in den Griff zu bekommen. Zu den durchgeführten Maßnahmen gehören massive Aktienkäufe durch Banken, Pensionsfonds und staatliche Institutionen, das Verkaufsverbot für größere Aktienpakete, zahlreiche Beschränkungen für den Handel, das Verbot von Neuemissionen sowie ein strafrechtliches Vorgehen gegen „böswillige“ Leerverkäufer.

Der Eingriff der chinesischen Regierung in den Aktienmarkt ist in seiner Ausprägung ungewöhnlich, an sich aber nichts Neues. Schon seit Jahrhunderten versuchen Regierungen, Spekulationsblasen am Aktienmarkt in den Griff zu bekommen. Während des Crashs der „Southsea Bubble“ im Jahr 1720 in England wurde der Handel mit Futures und Optionen verboten, gleiches geschah u.a. in den USA nach dem Crash von 1929, für den Leerverkäufer („Short-Seller“) verantwortlich gemacht wurden. Das Verbot des „Short-Sellings“ von Finanzwerten in den USA wurde erst Mitte 2007 (!) wieder aufgehoben, während der Finanzkrise 2008 jedoch sofort wieder als Variante („ungedeckt“) eingeführt. Auch in Deutschland wurden ab 2008 Shortverkäufe temporär untersagt. Sowohl 1929 als auch 2008/2009 wurden „Short Seller“ von der Öffentlichkeit für den Crash mitverantwortlich gemacht, wobei diese Kausalität irreführend war und nur von den wahren Ursachen ablenken sollte.

Die Chinesen folgen nun dem Vorbild der japanischen Regierung. Diese zwang Anfang der 90er Jahre die heimischen Banken dazu, Milliardenbeträge in den Aktienmarkt zu investieren, um die Kurse nach dem Crash von 1989 stabil zu halten. Dies hatte zur Folge, dass die Banken enorme Bestände an – sehr teuer eingekauften – Aktien in den Bilanzen hielten und sich nicht um die Bereinigung der faulen (Immobilien-)Kredite kümmern konnten. Obwohl die Bank of Japan in den folgenden Jahrzehnten am Kapitalmarkt und bei den Banken Aktien kaufte, steht der Nikkei-Index heute noch rund 50% unter seinem Allzeithoch aus dem Jahre 1989, die erlittenen Verluste von damals wurden niemals ausgeglichen.

Alle vergangenen Verbote der Regierungen hatten eins gemeinsam: Sie konnten den Fall der Märkte nie stoppen. Aktienmärkte sind keine Lehmfiguren, die von einer Regierung willentlich geformt werden können. Vielmehr reagieren die Märkte wie Wasser: Sie finden immer ihren Weg, unabhängig davon, wer versucht, sie zu kontrollieren.

Wir gehen davon aus, dass sich nun das, was an Gier übergeschossen ist, in den kommenden Monaten wieder normalisieren wird. Die Bewertung der Aktien wird sich wieder ihren Weg nach unten bahnen. Diese ist selbst nach dem Crash um knapp 35% noch alles andere als günstig. So lange die chinesischen Börsen noch geöffnet bleiben, werden die Anleger versuchen, Anteile zu verkaufen. Dies wird insbesondere bei denjenigen Anlegern der Fall sein, die auf Kredit spekuliert haben und nun vor Nachforderungen seitens der Kreditgeber stehen. Hier ist aktuell noch unklar, wieviel vom Fremdkapitalanteil (Hebel) aus den Märkten herausgespült wurde.

Aufgrund der zu erwartenden Gegensteuerungsmaßnahmen der Regierung und bereits heute bestehender Handelsrestriktionen (u.a. tägliche Kursverlustbegrenzung auf 10% bei Aktien) scheint es jedoch unwahrscheinlich, dass es zu einem ad-hoc Crash kommen wird. Vielmehr ist es wahrscheinlich, dass sich die Kursverluste in Form eines relativ kontinuierlichen Verfalls fortsetzen werden, begleitet von den üblichen zwischenzeitlichen Erholungen.

Die Fortsetzung des „Salamicrashs“ in China und die bevorstehende Verbuchung überbewerteter Aktien bei chinesischen Finanzinstitutionen wird die chinesische Regierung mittelfristig vor neue Herausforderungen stellen. Die Sorgen, dass eine Börsenkrise allein zu einem Systemkollaps in China führen wird, sind jedoch übertrieben. In den vergangenen Monaten hat der Börsenaufschwung bei den Konsumenten nicht zu einer nennenswerten zusätzlichen Nachfrage geführt, daher sollte es auf dem „Rückweg“ auch kaum zu einem großen Konsumverzicht kommen. Eine negative Kettenreaktion des Crashs auf die Binnenwirtschaft ist aus unserer Sicht unwahrscheinlich. Zudem existieren für China verschiedene Pufferfunktionen (u.a. sehr hohe Sparquote der Konsumenten, der fiskalpolitische Spielraum des Staates), die abbremsend wirken sollten. Wir erwarten daher momentan auch keinen nennenswerten „Spill-over“-Effekt auf die Realwirtschaft und Umsatzeinbußen bei deutschen Unternehmen.

Wenn Aktienmärkte fallen, ergeben sich für antizyklische Anleger immer hervorragende Opportunitäten. Diese werden in China jedoch maßgeblich auf Einzelwertbasis zu finden sein, für die wir keine flächendeckende Coverage anbieten. Breite Käufe von chinesischen Aktien oder Indizes verbieten sich aufgrund weiter zu erwartender Kursverluste. Anleger, die aktuell noch in China investiert sind, sollten dementsprechend noch Verkäufe in Erwägung ziehen.

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