Aktienmärkte mit Überreaktion nach Brexit-Entscheid

Die Befürworter des Brexits haben das gestrige Referendum gewonnen. Diese Entscheidung wird unseres Erachtens per Saldo langfristig negative Auswirkungen auf die britische Wirtschaft haben, wenngleich der eigentliche Austritt der Briten erst frühestens in zwei Jahren erfolgen würde. Wir gehen davon aus, dass das Wachstum in Großbritannien insbesondere von sinkenden Investitionen und Geschäftsverlagerungen im Vorfeld des EU-Austritts betroffen sein würde. Diese würde insbesondere die Finanzindustrie und die Industrie betreffen. Auch das Wirtschaftswachstum in Deutschland und im Euroraum wird wohl in Mitleidenschaft gezogen werden, wie wir an dieser Stelle mehrfach ausgeführt hatten.

Der heutige Crash an den Aktienmärkten infolge des Brexit-Entscheids hat zu einem weltweiten Marktkapitalisierungsverlust von fünf Billionen US-Dollar geführt (DAX: minus 95 Mrd. Euro). Dies ist ein erheblicher Verlust, der der doppelten Wirtschaftsleistung Großbritanniens und 17% der Wirtschaftsleistung der G7-Staaten im Jahr 2015 entspricht. Unabhängig davon, dass der Austritt Großbritanniens mittelfristig nachtteilig für das Wirtschaftswachstum der EWU sein wird, zeigt sich in dieser Erstbewertung, dass die Reaktion der Kapitalmärkte mit großer Wahrscheinlichkeit deutlich übertrieben ausfiel.
Vor dem Referendum hatten wir prognostiziert, dass der DAX im Falle des Brexits in einer ersten Reaktion zwischen fünf und zehn Prozent fallen könnte. Durch den heutigen Kursrutsch wurde dieser Bereich deutlich überschritten. Anschlussverluste bis in den Bereich von 8.000 bis 8.500 Punkten, was einem Kursrutsch von etwa 15% bis 20% gegenüber dem Schlusskurs vor dem Referendum entspräche, scheinen in Anbetracht des überraschenden Ergebnisses kurzfristig möglich. Ähnlich hohe Kursverluste (-22%) erlitt der deutsche Leitindex auch während der Krise des Europäischen Währungsystems 1992/93.

Wir erwarten, dass in den nächsten Tagen und Wochen – wie in Krisen üblich –eine enormen Volatilität an den Finanzmärkten herrschen wird, der sich auch die Aktienmärkte nicht entziehen werden können. Insbesondere der DAX dürfte wegen seiner Liquidität im (Futures-)Handel erneut überproportional in Mitleidenschaft gezogen werden. Ähnliches war auch während der Griechenland- oder der Ukraine-Krise zu beobachten, als der deutsche Leitindex teilweise stärker schwankte als die Länderindizes.

Langfristig entscheidend ist, welche Auswirkungen ein Brexit auf die fundamentale Entwicklung der deutschen Unternehmensgewinne hat. Wir schätzen, dass die DAX-Unternehmen 2015 direkt weniger als fünf Prozent der Umsätze in Großbritannien erzielt haben. Daher erscheint uns eine maßgebliche Reduktion (z.B. fünf oder zehn Prozent) des fairen Wertes des DAX im Falle des Brexits nicht möglich. Dies ginge rechnerisch nur, wenn die gesamte Nachfrage aus Großbritannien ersatzlos wegfallen würde, was aus unserer Sicht sehr unrealistisch erscheint. Die direkten Folgen scheinen also verkraftbar. Nichtdestotrotz gibt es einige Unternehmen im DAX, für die der britische Markt wichtig ist (siehe Anhang), und dies nicht nur in Bezug auf die Unternehmensumsätze. Zusätzlich greifen noch indirekte (Zweitrunden-) Effekte, weil sich infolge des Brexits das gesamte Wachstum in Europa zeitweise verlangsamen sollte, wodurch deutsche Unternehmen ebenfalls leiden würden. Die DAX-Gesellschaften erzielten 2014 53% der Unternehmensumsätze in der EU, so dass hier ebenfalls kurzfristige Bremseffekte entstehen werden.

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