Verfrühte Diskussion um Drosselung des EZB-Kaufprogramms

Aus den Accounts zur EZB-Sitzung vom 8. September geht hervor, dass sich der Rat derzeit auf Möglichkeiten fokussiert, das Kaufprogramm zur Erreichung des Inflationsziels zu verlängern, statt, wie zuletzt kolportiert, das Tempo herabzusetzen. Dabei zeigten sich einzelne Ratsvertreter durchaus darüber besorgt, dass mit Blick auf die Inflationsentwicklung bislang noch kein klarer Aufwärtstrend auszumachen sei. Zusätzlich wurden die weiter vorhandenen Abwärtsrisiken betont, die sich aus der flachen Konjunkturdynamik ergeben, wobei speziell die Brexit-Risiken thematisiert wurden, die auf längere Sicht negative Effekte haben dürften. Einen selbsttragenden Aufschwung ohne die bisherigen geldpolitischen Maßnahmen sieht man dagegen nicht.

Insgesamt spricht dies eher für ein Festhalten am aktuellen Kurs der EZB. Die Entwicklung der Inflationsrate bleibt bisher weit hinter dem zurück, was sich die Notenbank selbst als Ziel gesetzt hat. Die EZB fordert inzwischen sogar Länder mit entsprechendem Spielraum dazu auf, ihre Fiskalpolitik wachstumsfreundlicher zu gestalten. Seit der letzten EZB-Sitzung hat sich das Makroumfeld kaum geändert, dementsprechend sollte sich seit dem auch die Haltung im EZB-Rat nicht geändert haben. So erscheinen die jüngst losgetretenen Spekulationen über eine bevorstehende Drosselung des EZB-Kaufprogramms verfrüht. Die in den Accounts angesprochenen Aspekte sprechen nicht dafür, dass ein sich angeblich bildender Konsens über eine Rückführung des Programms auch zu einer Mehrheit im Rat führt.

Vielmehr ist davon auszugehen, dass die EZB – wie sie es aktuell schon formuliert – das Kaufprogramm über den März 2017 hinaus fahren wird, „da es nötig ist“. Dabei wird sie sich in der Gestaltung weiterhin alle Optionen offen lassen, um flexibel reagieren zu können. Für diese Flexibilität wird die Notenbank dennoch einige technische Anpassungen am Programm vornehmen müssen, um die Knappheitssorgen bei Anleihen einiger Euro-Länder zu adressieren. Die unkomplizierteste Möglichkeit, sich hier mehr Zeitraum zu verschaffen wäre, das Emissionslimit für Anleihen ohne Umschuldungsklausel zu erhöhen. Ob weitere Anpassungen nötig sind, hängt dann auch vom Renditeniveau ab. Je höher das Renditeniveau liegt, desto größer ist das kaufbare Anleiheuniversum gemäß der Kriterien des EZB-Programms und desto geringer ist dann das Knappheitsproblem. Liegt das Renditeniveau jedoch sehr niedrig, kommt im Verlauf von 2017 eine gewisse Erschwernis hinzu. Da dann die ersten Anleihen auf der EZB-Bilanz fällig werden und die Notenbank diese Liquidität wieder anlegen wird, erhöht sich die Knappheitsproblematik. So könnte sich zumindest eine rein technische Herabsetzung des Programmvolumens um fällig werdende Anleihen ergeben, wobei aber das Gesamtvolumen weiter gleich bleibt.

Mit diesen Anpassungen hinsichtlich des Fortgangs des EZB-Kaufprogramms befinden wir uns bisher eher am unteren Rand der Markterwartungen. Wie sich an den Accounts und den jüngsten Äußerungen aus EZB-Kreisen andeutet, scheint dagegen eine massive Forcierung des Programms mit weiteren Einlagesatzsenkungen oder Volumenerhöhungen – wie vor einigen Wochen noch vermutet wurde – nicht auf der Agenda zu stehen. Daher scheinen Marktakteure, die eine solche Ausweitung des Programms erwartet hatten, nun langsam zu kapitulieren, was in einem deutlicheren Renditeanstieg resultiert. Eine Bewegung, die der EZB hinsichtlich der Knappheitssorgen entgegenkommen dürfte.

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