2018 wird das Jahr der Notenbanken

Aus Sicht der Kapitalmärkte wird 2018 ein überaus spannendes Jahr. Die Notenbanken müssen in einem schwierigen Umfeld beweisen, ob es ihnen gelingt, das richtige Maß an geldpolitischer Straffung zu finden. Das alles dürfte mit mehr Volatilität an den Kapitalmarkten einhergehen.

Seit fast 10 Jahren wächst die Weltwirtschaft. Die globale Wachstumsdynamik ist aktuell sogar so stark, dass selbst strukturschwache Länder wie Griechenland und Italien ordentliche Wachstumsraten schaffen. In strukturell besser aufgestellten Ländern wie Deutschland oder den USA ist die Zahl der Beschäftigten inzwischen so kräftig gestiegen, dass sich deren Arbeitsmärkte der Vollbeschäftigung nähern.

Aber nicht nur in den Industrieländern kann man eine sehr stabile Entwicklung des Wirtschaftswachstums beobachten. Auch in den Schwellenländern zeigt sich eine robuste Entwicklung. Selbst Lateinamerika hat trotz politischer Turbulenzen die Rezession hinter sich gelassen.

Generell kann man festhalten, dass politische Entwicklungen kaum einen Einfluss auf die Länder hatten. Das beste Beispiel sind wahrscheinlich die USA. Der Beginn der Präsidentschaft von Donald Trump wurde mit großer Sorge begleitet. Trotz seines zum Teil sehr ungewöhnlichen Regierungsstils blieben negative wirtschaftliche Folgen aus. Ähnliches gilt für Deutschland. Hier wird die neue Regierung, wenn überhaupt, nicht vor Ostern vereidigt werden. Dies scheint aber die wirtschaftliche Entwicklung nicht zu stören.

Das Besondere an diesem langen Aufschwung ist, dass die Güter- und Rohstoffmärkte bislang keine Verspannungen aufzeigen. So ist die Lohn- und Gehaltsentwicklung moderat und die Rohstoffpreise sind relativ niedrig geblieben. In Folge dessen liegen die Inflationsraten in den allermeisten Ländern auch nach diesem langen Aufschwung noch immer in der Nähe des Inflationsziels der entsprechenden Notenbank. Ausnahmen finden sich nur in Ländern, die wegen ihrer politischen Entwicklungen eine spürbare Abwertung der Währung verarbeiten mussten, wie zum Beispiel Großbritannien oder die Türkei.

Die tragende Säule für diese stabile konjunkturelle Entwicklung ist die extrem expansive Notenbankpolitik. Noch nie in der Vergangenheit hat man die Weltwirtschaft mit Notenbankzinsen von nahe 0% über so viele Jahre befeuert. Diese außergewöhnliche Notenbankpolitik wurde zudem noch weiter verstärkt. So haben vor allem die vier großen Notenbanken in den USA, dem Euroraum, Großbritannien und Japan zusätzlich die Bilanz ausgeweitet und damit die Geldmenge vergrößert. Die zusätzliche Liquidität wurde genutzt, um im erheblichen Umfang Staatsanleihen aufzukaufen. Dadurch sanken die Renditen der Staatsanleihen und damit letztendlich auch die Renditen von Unternehmens- und Bankanleihen.

In Folge der niedrigen Zinsen und Renditen ist die Verschuldung deutlich gestiegen. Nach Zahlen des Institute of International Finance (IIF) ist in den letzten 10 Jahren die weltweite Verschuldung um 56 auf jetzt 233 Billionen US Dollar gestiegen. Dabei ist die Verschuldung aus globaler Sicht hauptsächlich bei Staaten und Unternehmen gestiegen. Diese wachsende Verschuldung war ein wichtiger Treiber für das Wachstum. Das kräftige Wachstum hat uns zugleich auch vor dem Aufbau einer Schuldenblase bewahrt, denn in Prozent des Bruttoinlandprodukts ist die Verschuldung zuletzt sogar gefallen.

Die niedrigen Renditen hatten aber noch weitere Effekte. Die Risikoneigung der Investoren wurde massiv gesteigert. In Folge sind die Aktienmärkte kräftig gestiegen und der Markt für Unternehmensübernahmen nahm Fahrt auf. Dabei wurden die Bewertungen bislang aber nicht zu teuer, da die Gewinne der Unternehmen sich ebenfalls sehr gut entwickelt haben.

Global betrachtet ist das also ein perfektes Szenario. Auf der Ebene der Länder gibt es allerdings ungünstige Verzerrungen, wie zum Beispiel der Aufbau der Rentenlücke in Deutschland.

Die Basis dieses Wirtschaftswachstums hat sich in den letzten Jahren verbreitert und ist damit auch stabiler geworden. Aber wie groß aktuell die Abhängigkeit der Weltwirtschaft von den niedrigen Zinsen und Renditen ist, kann man nicht mit Gewissheit sagen. Die fehlende Inflation deutet jedoch darauf hin, dass die Abhängigkeit größer ist, als die robusten Wachstumsraten suggerieren.

Diese Ungewissheit ist das größte Problem der Notenbanken. Wenn man die Abhängigkeit unterschätzt und die Zinsen zu schnell anhebt bringt man das Kartenhaus zum Einsturz und die globale Wirtschaft kann schnell in einer Rezession enden. Wenn die Notenbanken die Abhängigkeit überschätzen, handelt man zu zögerlich und lässt eine starke Inflationsdynamik zu. Wenn die Notenbanken ihre Glaubwürdigkeit bewahren wollen, müssen sie dann die Zinsen sehr schnell anheben. Auch dies bringt erhebliche Risiken für das Wachstum und die Kapitalmärkte mit sich.

Die Notenbanken müssen also genau das richtige Timing und die richtige Dosierung an Zinsanhebungen finden. Dabei wird man sicherlich zögerlich vorgehen und in Zweifel lieber etwas mehr Inflation in Kauf nehmen. Zudem scheint sich eine gewisse globale Arbeitsteilung zwischen den Notenbanken abzuzeichnen. Die US Notenbank versucht, dem globalen Kapitalmarktumfeld etwas Stimulus zu entziehen, während die Notenbanken im Euroraum, Japan und Großbritannien sich zurückhalten und das geldpolitische Umfeld nicht straffen.

Im Laufe von 2018 wird man erfahren, ob es den Notenbanken gelingt, das richtige Maß an geldpolitischer Straffung zu finden. Dies dürfte mit mehr Volatilität an den Kapitalmarkten einhergehen. Aber am Ende sollte es gelingen, denn die robuste globale Wachstumsdynamik bietet auch eine ausreichende Resistenz gegen eine Fehlsteuerung.

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