Wie tief können die Bund-Renditen fallen?

Die Rendite zehnjähriger Bunds sorgte jüngst für Schlagzeilen, als sie mit -0,41% unter das Niveau des derzeit wichtigsten EZB-Leitzinses fiel, dem Satz der Einlagefazilität. Anstatt die vorhandene Liquidität günstiger bei der EZB zu -0,40% zu parken, kauften einige Investoren also lieber zehnjährige Bunds.

Den Anstoß für die Bund-Rallye, welche die Rendite zehnjähriger Bunds zum neuen Allzeittief gut 20 Bp unterhalb des alten führte, gab EZB-Präsident Mario Draghi. Er sagte bei seiner Rede beim EZB-Forum in Sintra am 18. Juni 2019, dass weiterer Stimulus erforderlich sei, falls sich die konjunkturellen Rahmenbedingungen über den Sommer nicht besserten. Demnach stelle die andauernde Unsicherheit über den EU-Haushaltsstreit mit Italien, den Brexit oder durch Handelsstreitigkeiten in sich eine Materialisierung der Risikofaktoren dar. Die Rendite für Schätze notiert seither mit 0,73% außerhalb der bislang gültigen Spanne. Der Renditerückgang um 15 Bp spricht dafür, dass sich die Marktteilnehmer nicht ganz einig sind, ob sie für eine Senkung des Einlagesatzes zehn oder doch 20 Bp als angemessen erachten. Gleichzeitig wurde die Bund-Kurve flacher, da Draghi auch Hoffnungen auf Anleihekäufe machte. Würde die EZB dabei nach dem Kapitalschlüssel kaufen, dürften Bunds am stärksten profitieren. Anleger, die ihre Überschussliquidität nicht bei der EZB oder am kurzen Ende der Bund-Kurve teuer parken, haben mit dieser Aussicht wohl eher auf Barwertgewinne gesetzt und zuletzt zehnjährige Bunds gekauft.

Die Frage danach, wie tief Bunds letztlich fallen können, entscheidet sich aber auch an der Frage, ob die EZB ihr PSPP wieder startet. Kurzfristig würden die Voraussetzungen hierfür erfüllt, wenn sich jene Risiken, die zu dem aktuellen Renditeumfeld geführt haben, auch materialisieren. Hierzu zählt weniger der schwelende Haushaltsstreit zwischen Rom und Brüssel – ökonomisch schwerwiegender sind ein harter Brexit oder ein Flächenbrand beim Handelsstreit. Sollten Einlagesatzsenkungen wirkungslos verpuffen, weil sich die USA und die EU gegenseitig mit Straf- und Vergeltungszöllen überziehen oder sich Großbritannien auf die harte Tour aus der EU verabschiedet, dürfte der Schritt zu erneuten Anleihekäufen ein leichter sein.

Bunds würden dann aber nicht nur wegen des Kapitalschlüssels gekauft, sondern vor allem wegen ihres Sicherheitscharakters. Im Falle einer zu erwartenden Angst-Rallye mit Spreadausweitungen bei Credits und gleichzeitigen Verlusten an den Aktienmärkten würde jeder Investor gerne Bunds halten – nicht nur, weil die Rückzahlung des Nominals relativ sicher ist, sondern es winken auch Barwertgewinne. Gleichzeitig müssten sich die Investoren auf eine abnehmende Verfügbarkeit vorbereiten. Zwar ist die Collateral-Thematik aktuell nicht präsent, die Vergangenheit zeigte aber, dass dies in Marktstressphasen nicht uneingeschränkt gelten muss. Dies gilt umso mehr, wenn sich Bilanzstichtage nähern. Anleger, die wegen regulatorischer Vorgaben zum Kauf von 10J-Bunds bei fallenden Zinsen oder einem Aktien-Crash verpflichtet sind, könnten dann kurzfristig in die Situation geraten, einen nochmals deutlich höheren Preis zahlen zu müssen als derzeit. Da gleichzeitig die Liquidität abnimmt, könnten diese Käufe eine Dynamik entwickeln, die viel-leicht an die Phase der Übertreibung bei der Volkswagen Aktie im Jahr 2008 erinnert oder Formen der Inversion des 2/10-Bundspreads im selbigen Jahr annimmt. Dass es zu Übertreibungen in einst liquiden Bunds kommen kann, zeigte sich mit dem gefühlten Denominierungsrisko im Zuge des französischen Präsidentschaftswahlkampfs Anfang 2017. Die Rendite für Schätze fiel Ende Februar mit vermeintlich guten Erfolgsaussichten der Euro-kritischen Marie Le Pen auf -0,964%. Rechnen wir für 10J-Bunds die Inversion im Jahr 2008 mit -22 Basis-punkten hinzu, wäre aus Marktperspektive wohl erst der Bereich von -1,10% bis -1,20% eine ganz starke, rote Linie.

Szenario für Zehnjährige Bund-Rendite

 

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